Milei bajo presión: Reservas, inflación y elecciones en juego

Javier Milei se prepara para un semestre más que desafiante.

Con la primera mitad del 2025 ya consumida, el mercado se prepara para un segundo semestre cargado de definiciones. En su informe mensual de julio, Grupo SBS advierte sobre los múltiples frentes de la economía de Milei que se deberán monitorear con atención: desde el plano cambiario y fiscal, hasta la evolución de las reservas, la política monetaria y la tensión electoral.

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Mientras el Gobierno apuesta todo a mantener la calma para llegar competitivo a las elecciones de medio término, el rebote económico y la apreciación del peso comienzan a mostrar limitaciones serias en el frente externo.

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El talón de Aquiles

Los últimos datos de cuenta corriente reflejan una realidad inquietante. El déficit del primer trimestre alcanzó US$5.191 millones, muy por encima del superávit de US$176 millones que se había registrado en igual período del 2024. La apreciación real del tipo de cambio —más del 45% interanual—, el salto en el consumo y la mejora del salario real empujaron las importaciones y multiplicaron las salidas por servicios.

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Viajes, gastos con tarjeta y transporte explican buena parte del deterioro, mientras que el superávit comercial se achica. Aunque desde SBS remarcan que “el déficit externo no es negativo per se”, advierten que sin financiamiento genuino —vía deuda o inversión extranjera directa— se incrementa el riesgo de un nuevo episodio de tensión cambiaria.

Reservas

Una de las piezas clave del programa económico es la acumulación de reservas internacionales netas (RRNN). El informe recuerda que, en un régimen de tipo de cambio flexible como el actual, las reservas cumplen más una función de "seguro" que de caja para pagos.

Pero ese seguro no está todavía. Pero ese seguro no está todavía.

El Gobierno busca reforzar las arcas del BCRA mediante colocaciones de deuda en moneda extranjera y operaciones de repo con bancos internacionales. De hecho, en junio se anunció un repo por US$2.000 millones y una emisión de bonos por hasta US$1.000 millones mensuales, aunque en la práctica solo se adjudicaron US$500 millones.

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Sin señales claras de ingreso de capitales privados, la sostenibilidad del programa dependerá de cuán exitoso sea el Gobierno en acceder a financiamiento externo antes de que el mercado lo exija con mayor presión.

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Inflación contenida

La sorpresa de mayo fue una inflación mensual del 1,5%, el menor registro desde 2017 si se excluye abril 2020. La desinflación fue posible por una combinación de factores: política monetaria contractiva, tasas reales positivas y fuerte caída de la base monetaria en términos del PBI.

La eliminación de las LEFIs fue acompañada por un nuevo esquema donde el BCRA interviene a través del tramo corto de Lecaps.

Aun así, la autoridad monetaria evita bajar las tasas, ya que un relajamiento prematuro podría reavivar presiones sobre el tipo de cambio y los precios. Aun así, la autoridad monetaria evita bajar las tasas, ya que un relajamiento prematuro podría reavivar presiones sobre el tipo de cambio y los precios.

Tasas altas

Si bien el ancla nominal logró contener la inflación, la economía real comienza a mostrar señales de fatiga. El crecimiento del PBI en el primer trimestre fue de apenas 0,8% y las estimaciones para mayo y junio son débiles. El rebote post-ajuste parece haber agotado su combustible inicial.

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Además, la mora en los créditos al sector privado viene en aumento, especialmente en tarjetas y préstamos personales. Desde SBS señalan que, si bien no se espera un relajamiento inmediato en la política monetaria, habrá que prestar atención a los efectos contractivos sobre consumo e inversión.

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Inversiones: ¿dónde pararse?

Para SBS, el panorama presenta oportunidades, pero también muchas trampas. En pesos, destacan:

Bonos CER: con toda la curva rindiendo en torno al 10-11% anual, resultan atractivos tanto para quienes esperan más inflación como para quienes apuestan a una normalización macro.
Lecaps cortas: podrían beneficiarse del fin de las LEFIs. Para estrategias de carry trade de corto plazo, ofrecen tasas jugosas, aunque el riesgo devaluatorio se mantiene latente.
Bonos en dólares: el GD35 sigue siendo el preferido, pero los tramos más cortos podrían repuntar si mejora la acumulación de RRNN o el resultado electoral resulta pro-mercado.

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En acciones, el Merval en CCL cayó casi 20% desde máximos de mayo, y más de 30% desde enero. El informe remarca oportunidades en Oil & Gas como refugio defensivo, mientras que el sector bancario se perfila como una jugada de alto beta de cara a una eventual reclasificación de Argentina en índices internacionales.

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