Apuntes sobre el viento de Kola: Dólar, euro y Brasil

El escenario internacional resultó determinante para dicho crecimiento, explicando aproximadamente la mitad de la expansión del PBI doméstico durante el período.

 

Esta “colaboración” externa tiene 2 pilares fundamentales: 
 

> el precio y volumen de la cosecha de soja, y 

 

> el nivel de actividad en Brasil. 

 

El buen precio internacional de la soja y una muy buena cosecha son fundamentales para sostener el superávit comercial (y de cuenta corriente, luego del pago de intereses, regalías, etc.) y para conseguir una entrada neta de dólares. 

 

El ingreso neto de dólares permite monetizar y lubricar la economía, incentivando el nivel de actividad. 

 

A la vez, el crecimiento económico brasilero impacta positivamente en las exportaciones argentinas, incentivando la demanda y el crecimiento de la industria doméstica, que es el principal sector económico beneficiado por el dinamismo de nuestros vecinos. 

 

Puntualmente, casi el 70% de nuestras exportaciones hacia el socio mayor del Mercosur son manufacturas de origen industrial.

 

El precio de la soja permanecerá elevado dado que el dólar y el euro seguirán debilitándose

 

La relación entre las variables exógenas externas y el nivel de actividad doméstico, se materializa principalmente a través del sector agro exportador. 

 

Los precios de la soja, en particular, y del resto de los commodities agropecuarios, en general, son cada vez más determinante del nivel de actividad. 

 

Hoy en día, la soja representa el 59% de la cosecha total, el 63% del área sembrada y más del 30% del volumen exportado. 

 

El precio de la soja depende del poder adquisitivo del dólar y de las condiciones de oferta y demanda en su mercado. Cuanto más débil sea el dólar, más elevado tenderá a ser el precio de la soja (y del resto de los commodities).

 

Si la demanda de soja crece más que la oferta, su precio tenderá a subir y viceversa. Al mismo tiempo, cuanto más débil sea el dólar y más bajos los rendimientos en las economías desarrolladas, mayor será la entrada de capitales a Brasil en particular y los emergentes en general. 

 

En definitiva, un dólar débil en el mundo estimula el crecimiento económico de Argentina tanto directa (vía soja) como indirectamente (a través de Brasil).

 

De acuerdo al índice elaborado por E&R, en la actualidad el poder adquisitivo del dólar se encuentra en 1.793; es decir, un 1.6% por debajo del valor del último día de 2010

(1.822). 

 

El deterioro del poder adquisitivo del dólar no es un fenómeno reciente, sino que viene ocurriendo en forma sostenida desde marzo 2009. 

 

A grandes rasgos se podría decir que el poder adquisitivo del dólar se ha deteriorado un 22% en los últimos 2 años. 

 

A la vez, también hay que detallar que, en el presente, el poder adquisitivo del dólar se encuentra un 5.8% por encima del nivel que registraba previamente a la crisis de Lehman Brothers a mediados de 2008 (1.696).

 

De acuerdo con nuestro análisis, no debería sorprender que el poder adquisitivo del dólar se haya erosionado durante los últimos 2 años, ni que siguiera debilitándose en el futuro. 

 

En este sentido, hay que tener en cuenta que hay espacio para que el poder adquisitivo de la divisa norteamericana continúe cayendo, ya que en la actualidad se encuentra por encima de sus valores previos a la crisis financiera global de 2008.

 

Durante los próximos años el poder adquisitivo del dólar seguirá siendo bajo, ya que las políticas monetarias y fiscales excesivamente expansivas que aplican la Reserva

Federal y el Tesoro de USA seguirán teniendo impacto sobre los fundamentos macroeconómicos.

 

Según las estimaciones del FMI, en 2011/2015 el déficit de cuenta corriente y las necesidades financieras de USA no se reducirán y seguirán manteniéndose muy elevados. 

 

Puntualmente, se proyecta que el déficit de cuenta corriente se mantendrá en torno al 4% del PBI y las necesidades financieras no caerían por debajo del 6% del PBI durante todo el período 2011/2015. 

 

De esta manera, sin una mejora de la solvencia fiscal ni externa de USA, el poder adquisitivo del dólar continuaría siendo bajo, lo que asegura buenos precios para la soja y los commodities en general.

 

Es importante aclarar que el tipo de cambio nominal entre el dólar y el euro no es un buen indicador del poder adquisitivo ni de la divisa norteamericana, ni de la moneda europea. 

 

Desde mayo 2009 hasta la actualidad, el deterioro del poder adquisitivo del dólar y del euro ha sido similar, ya que las políticas económicas expansivas aplicadas a

ambas márgenes del atlántico deterioran el poder de compra de ambas monedas.

 

Por el lado de USA, el deterioro del poder adquisitivo del dólar se fundamenta, principalmente, en la política monetaria expansiva de la Reserva federal y, en menor

medida, en el incremento del déficit fiscal y la deuda pública originada por las políticas del Tesoro.

 

Por el lado de Europa, el deterioro del poder adquisitivo de su moneda se basa, fundamentalmente, en la debilidad fiscal de algunos de sus países miembros. 

 

En este sentido, las necesidades financieras que enfrentaron en 2010 explican la pérdida del poder adquisitivo que sufrió la divisa europea. 

 

No obstante, estos países seguirán presentando significativos déficits financieros en 2011, por lo que sería esperable una reducción adicional del poder adquisitivo del euro a lo largo de este año.

 

Así, el tipo de cambio nominal entre ambas divisas permanecería prácticamente inalterado.

 

En este marco, el dólar y el euro perderían valor con respecto a la mayoría de las divisas internacionales a lo largo de 2011. 

 

La contracara del fenómeno sería la existencia de “buenos precios” para la soja y el resto de los commodities durante el 2011; lo que garantizaría el crecimiento del nivel de actividad doméstico.

 

 

Las altas tasas de crecimiento con baja inflación de Brasil fueron una ayuda fundamental para la Argentina. No obstante, sin margen para apreciar el real y con una economía en pleno empleo, Brasil debería reducir el nivel de actividad, lo que podría impactar negativamente en la economía argentina

 

El comportamiento de la economía de Brasil es trascendental para el nivel de actividad industrial en Argentina. 

 

Si Brasil crece en forma sostenida, a nuestra industria le va bien y el nivel de actividad económica doméstica aumenta. 

 

Tal como se mencionó en el primer apartado, luego de la soja, Brasil es el segundo componente de la “colaboración” internacional que fomenta el crecimiento económico doméstico.

 

Puntualmente, algunos sectores de la industria argentina (autos, metalmecánica, etc.) se benefician directamente del dinamismo de la industria brasilera, que se expandió un 10.6% en 2010. 

 

La economía brasileña se caracteriza principalmente por registrar tasas de crecimiento con bajos niveles de inflación. Si se excluye el año 2009, en los últimos 8 años Brasil creció a una tasa promedio de 4.5% anual con un aumento del nivel general de precios minoristas que promedió un 5% anual.

 

Sin embargo, hay que destacar que las tasas de crecimiento con baja inflación se dieron en un escenario macroeconómico algo diferente al de la actualidad: la

estrategia económica de Lula terminó por erosionar 

 

> el 'colchón' cambiario y 

 

> el 'colchón' del desempleo. 

 

La nueva Presidenta no contará con ninguna de estas 2 'ventajas'. Y la desaparición de ambos colchones constituye un riesgo para el efecto positivo que la economía brasilera ejerce sobre el nivel de actividad argentino. 

 

El 3er. riesgo a tener en cuenta es el déficit de cuenta corriente de Brasil, que podría llevar a que el BCB dejara depreciar el real en algún momento.

 

Ante un escenario de entrada neta de dólares por cuenta de capital, la administración Lula tuvo espacio para dejar apreciar nominalmente al Real, controlando la tasa de inflación. 

 

 

Brasil hace política monetaria con metas de inflación. 

Ante un escenario de entrada neta de dólares por cuenta de capital, la administración Lula tuvo espacio para dejar apreciar nominalmente al Real, controlando la tasa de inflación. 

 

En los últimos 5 años el tipo de cambio nominal pasó de 3 a 1.66 real por dólar. 

 

Por el contrario, la administración de Vilma Rouseff ya no puede dejar que el Real se aprecie contra el dólar, haciendo que la industria brasilera pierda más competitividad y márgenes de ganancia. 

 

Es decir, Brasil tendría dificultades para seguir utilizando la apreciación cambiaria como ancla anti inflacionaria.

 

 

5 años atrás la tasa de desempleo rondaba el 11% y había capacidad ociosa en la economía brasilera. En un marco de entrada neta de capitales

 

Para Argentina no sería una buena noticia que el Real deje de apreciarse contra el dólar, ya que esta revalorización de la moneda brasilera permitió que nuestro tipo de

cambio real bilateral (con respecto a Brasil) se depreciara, brindándole protección a la producción nacional y competitividad a nuestras exportaciones (aún en el marco de una perdida de competitividad de nuestra moneda por culpa de la inflación).

 

No obstante, en la actualidad el tipo de cambio bilateral de Argentina con respecto a Brasil se encuentra depreciado en su máximo histórico, por lo que habría cierto margen para que nuestra moneda se aprecie contra la moneda brasilera o, para que el real se deprecie contra el dólar, sin que haya un efecto inmediatamente devastador

sobre la mayor parte de la industria argentina.

 

En un marco de entrada neta de capitales estructural, el consumo, la inversión y el empleo aumentaban sin generar presiones inflacionarias. 

 

Sin embargo, en la actualidad la economía brasilera se encuentra en pleno empleo con una tasa de desocupación del 6%. De esta manera, las presiones inflacionarias crecen en Brasil.

 

En un marco de presiones inflacionarias crecientes Brasil tenderá a endurecer su política monetaria y/o fiscal para encauzar el aumento del nivel general de precios dentro de las metas de inflación. 

 

Por el lado monetario, el BCB podría subir la tasa SELIC para enfriar la demanda, el nivel de actividad y encauzar la inflación. 

 

Sin embargo, esta política podría incentivar la entrada de capitales y la apreciación cambiaria (para la cual no hay prácticamente más margen). 

 

El BCB podrá intentar subir la tasa para reducir la inflación sólo si los controles de capitales son efectivos. 

 

Por el contrario, si los controles de capitales resultaran ineficientes, el gobierno de Vilma Rouseff deberá recurrir a la política fiscal para controlar la inflación, reduciendo la tasa de expansión del gasto público.

 

La otra opción que tendría Brasil es relajar las metas de inflación. Sin embargo, de acuerdo con nuestro punto de vista esta opción es menos probable ya que durante los últimos 10 años la política monetaria de metas de inflación (y su cumplimiento) le han permitido al BCB generar reputación. 

 

El relajamiento de las metas inflación arruinaría el trabajo de más de una década.

 

Asimismo, la relajación de las metas de inflación traería aparejado una depreciación del real frente al dólar generado por la inyección de liquidez utilizada para comprar los dólares que ingresan desde el exterior (la emisión de “nuevos” reales generaría una depreciación de la moneda brasilera); lo que también tendría un efecto negativo sobre nuestro nivel de actividad.

 

En pocas palabras, las presiones inflacionarias que presenta Brasil en un marco de entrada neta de dólares, pleno empleo y un real que prácticamente no admite más apreciaciones cambiarias, hacen que nuestro vecino enfrente el denominado “trilema monetario”;fenómeno que sufre Argentina desde 2006/2007.

 

El trilema monetario implica intentar que el tipo de cambio no se aprecie nominalmente, sin generar inflación vía emisión monetaria (que lo terminaría apreciando en términos reales), en un escenario de entrada neta de dólares. 

 

Para que el tipo de cambio de nominal no se aprecie el Banco Central puede emitir dinero y comprar los dólares que ingresan desde el exterior, que en un marco de pleno empleo probablemente presione sobre el nivel de precios. 

Para controlar la inflación también podría subir las tasas de interés de referencia; pero el incremento de la tasa atraería capitales desde exterior y tendería a apreciar nominalmente el tipo de cambio. 

 

La disyuntiva pasa por evitar la apreciación cambiaria y contener la inflación, sin recurrir a aumentar la tasa de interés ni emitir dinero para intervenir el mercado de cambios.

 

Hasta el momento Brasil había resuelto el trilema monetario permitiendo que su moneda se apreciara en términos nominales; pero ya no hay margen para ello. 

 

En un marco de política monetaria basada en metas de inflación, Brasil no puede hacer política monetaria expansiva y comprar el exceso de dólares con emisión monetaria, como viene haciendo la Argentina desde 2007 en adelante.

 

En otras palabras, creemos que Brasil procuraría resolver el trilema monetario exactamente en forma opuesta a lo que se hizo en Argentina. 

 

Mientras que nuestro país utilizó política monetaria expansiva para comprara los dólares excedentes (y evitar la apreciación nominal del peso a costa de más inflación), Brasil bajaría el nivel de gasto público y aumentaría el superávit primario. 

 

Este aumento del ahorro primario reduciría la demanda agregada brasilera y enfriaría el nivel de actividad; en tanto que impondría un techo para la inflación. 

 

Por consiguiente, sería esperable que la colaboración externa, proveniente de Brasil, se debilitara y su impacto positivo en la tasa de crecimiento de Argentina se suavizara.

 

 

También hay que mirar el déficit de cuenta corriente de Brasil y los flujos de capitales internacionales que lo financian. 

 

En 2010, la Cuenta Corriente fue deficitaria en 2,7% del PBI (datos preliminares). 

 

Según algunas proyecciones, podría trepar a 3%/4% del PBI en 2011. Este déficit está siendo financiado con ingresos de capitales provenientes del mercado internacional. 

 

Si hubiese una eventual reversión de los flujos de capitales, el BCB no dudaría en dejar depreciar el real frente al dólar. 

 

Es más, el BCB ya hizo esto en 2008/2009, lo cual le permitió sortear la crisis internacional en forma exitosa con una muy baja caída del nivel de actividad interno y sin inflación. 

Es necesario recordar que dicha depreciación del real cortó el viento de cola y tuvo un impacto negativo en el nivel de actividad de Argentina.