A Uruguay se le comienzan a complicar los números

El miércoles pasado, el Ministerio de Economía y Finanzas (MEF) de Uruguay presentó el Informe de Rendición Fiscal 2024, confirmando lo que se temía: Por primera vez desde la implementación de la regla fiscal en julio de 2020, ninguno de sus tres pilares se cumplió.

Los tres pilares son:

Cumplir con la meta indicativa del resultado fiscal estructural anual, ajustando el balance presupuestario del Gobierno Central y el BPS (Banco de Previsión Social) por efectos cíclicos y gastos e ingresos extraordinarios.
Garantizar que la expansión real anual del gasto primario del Gobierno Central y el BPS no supere una meta indicativa, alineada con el crecimiento potencial del PBI.
Mantenerse dentro del límite anual de endeudamiento neto.

Tal como señalan desde Portfolio Personal Inversiones (PPI), el colapso era previsible. El gobierno ya había abandonado su objetivo original de endeudamiento neto, elevando el límite de US$ 2.300 millones a US$ 2.990 millones el 16 de diciembre de 2024, argumentando un ‘cambio sustancial en los precios relativos’ que redujo la inflación y la recaudación fiscal.

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Aun así, la meta revisada apenas se cumplió, con un endeudamiento neto de US$ 2.640 millones en 2024.

Pero lo peor estaba por venir: el primer y el segundo pilar también se desplomaron. Pero lo peor estaba por venir: el primer y el segundo pilar también se desplomaron.

El informe confirmó los peores pronósticos: el déficit fiscal del Gobierno Central y el BPS alcanzó el -3,2% del PBI en 2024, dejando fuera de alcance la meta revisada del -2,9%. La proyección del Consejo Fiscal Asesor, que estimaba un -3,4%, resultó incluso optimista frente a los ajustes extraordinarios de -0,6% estimados por el MEF en junio. El golpe final: el déficit fiscal estructural se disparó al -3,7% en 2024, superando ampliamente el objetivo.

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Esto representa un deterioro pronunciado desde el -2,5% de 2023. Sin embargo, cabe destacar que el déficit estructural ha mejorado desde el -4,5% registrado en 2019, el último año completo antes de la llegada de Luis Lacalle Pou al poder.

Para agravar la crisis fiscal, el gasto primario del Gobierno Central y el BPS aumentó un 4,7% interanual en términos reales, muy por encima del objetivo de crecimiento potencial del PBI del 2,8%. Este incremento contrasta con los recortes moderados de 0,6% en 2022 y 0,5% en 2023, representando la mayor expansión real del gasto público desde 2016.

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El próximo gobierno enfrenta un escenario desafiante. El panorama fiscal es mucho más complejo de lo previsto. Sin embargo, hay margen para el optimismo. Gabriel Oddone, economista con amplia trayectoria y asesor de organismos internacionales, asumirá como ministro de Economía bajo la presidencia de Yamandú Orsi. Herman Kamil continuará al frente de la Unidad de Gestión de Deuda.

Oddone aseguró que la consolidación fiscal será prioritaria, apostando por mejoras en la recaudación impulsadas por el crecimiento, reasignación de ingresos y revisión del gasto, pero sin medidas de ajuste drástico. Oddone aseguró que la consolidación fiscal será prioritaria, apostando por mejoras en la recaudación impulsadas por el crecimiento, reasignación de ingresos y revisión del gasto, pero sin medidas de ajuste drástico.

Aún no se han establecido metas indicativas para 2025, aunque Oddone ha manifestado su intención de mantener la regla fiscal durante toda la administración de Orsi (marzo de 2025 - marzo de 2030).

El BCU endurece su postura ante el repunte de la inflación

El jueves, el Banco Central del Uruguay (BCU) elevó la tasa de interés en 25 puntos básicos, del 8,75% al 9%, ante un preocupante desvío en las expectativas de inflación. Es el segundo aumento consecutivo tras la suba de 25 puntos en diciembre, la primera desde 2022, impulsada por temores inflacionarios tras la victoria electoral de Orsi.

Uruguay había llevado a cabo un ciclo de ajuste monetario agresivo post-pandemia, elevando tasas del 4,5% en julio de 2021 a un pico del 11,5% en enero de 2023. Luego, el BCU giró hacia una política más flexible, reduciendo la tasa hasta el 8,5% en abril de 2024. Ahora, ha vuelto a endurecer su postura.

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La tasa de interés real, ajustada por expectativas de inflación, escaló al 3,4%, el nivel más alto desde septiembre de 2023. Un patrón similar se observó en las expectativas de inflación empresarial, relevadas por el INE, que subieron del 2,5% en diciembre al 2,9% en enero.

También el mercado de bonos encendió alarmas, con la inflación implícita alcanzando el 6,1% en febrero. También el mercado de bonos encendió alarmas, con la inflación implícita alcanzando el 6,1% en febrero.

El sentimiento del mercado cambió drásticamente tras las elecciones, a pesar del previsible triunfo del Frente Amplio. Las expectativas de inflación a 24 meses, que habían tocado un mínimo de 11 años en octubre de 2024 (5,67%), repuntaron al 5,95% en enero de 2025, acercándose al techo del rango meta. Las expectativas empresariales, relativamente estables en 2024, saltaron al 6,5% en diciembre y enero, superando el objetivo.

Las tendencias de inflación subyacente son igualmente preocupantes. La media móvil anualizada a tres meses cayó al 3,1% en julio de 2024 antes de trepar al 8,6% en enero de 2025. Un indicador más amplio, la media móvil a seis meses, mostró un salto del 3,3% en agosto de 2024 al 7% en enero de 2025. Estas señales obligaron al BCU a reaccionar.

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A pesar de los cambios políticos, Uruguay sigue destacándose en la región por la independencia de su banco central. La transición del presidente saliente Washington Ribeiro al entrante Guillermo Tolosa (ex FMI) ha sido calificada como ‘excelente’. Esta estabilidad institucional sugiere que el BCU mantendrá su postura dura en el corto plazo.

El impacto para los bonos uruguayos

La reacción inicial fue negativa. Los inversores castigaron el colapso de la regla fiscal, a pesar del historial de Lacalle Pou. Los bonos globales uruguayos en US$ cayeron hasta un -1,1%, con los tramos largos de la curva más afectados.

La deuda de mercados emergentes también sufrió tras un dato débil del IPC en Estados Unidos, pero Uruguay claramente tuvo un desempeño inferior. La deuda de mercados emergentes también sufrió tras un dato débil del IPC en Estados Unidos, pero Uruguay claramente tuvo un desempeño inferior.

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