YPF y un alivio judicial que no alcanzó para los bonos

La victoria de la Argentina en la Corte de Apelaciones de Nueva York por la expropiación de YPF despejó, al menos por ahora, el mayor pasivo contingente que enfrentaba el Estado, pero el mercado dejó un mensaje incómodo. Mientras la petrolera avanzó con fuerza en la Bolsa, los bonos soberanos en dólares siguieron bajo presión y no mostraron ninguna reacción acorde al alivio financiero que implicaba quedar, en esta instancia, a salvo de una condena multimillonaria.

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La Cámara de Apelaciones del Segundo Circuito revocó el fallo de primera instancia de 2023 y eximió a la Argentina de afrontar una indemnización superior a US$16.000 millones, cifra que con intereses ya era leída en el mercado cerca de US$18.000 millones.

Se trataba de una contingencia de enorme magnitud para un país que todavía arrastra fragilidad externa, reservas netas escasas y un riesgo país que sigue muy por encima de los niveles compatibles con una vuelta plena al mercado voluntario de deuda. Se trataba de una contingencia de enorme magnitud para un país que todavía arrastra fragilidad externa, reservas netas escasas y un riesgo país que sigue muy por encima de los niveles compatibles con una vuelta plena al mercado voluntario de deuda.

El fallo alivió una amenaza

La decisión judicial fue celebrada por el Gobierno y, en términos estrictamente financieros, la lectura inicial parecía obvia. Si la Argentina evitaba una obligación potencial de semejante tamaño, el efecto esperable era una mejora en la percepción de solvencia y una compresión de spreads en la deuda hard dollar.

Los demandantes todavía conservan la posibilidad de recurrir a la Corte Suprema de Estados Unidos, aunque entre especialistas con conocimiento del expediente predomina la idea de que resulta poco probable que el máximo tribunal tome el caso. Aun así, el mercado eligió no sobreactuar una noticia que, sobre el papel, redujo de manera muy significativa un frente de riesgo para las cuentas públicas.

La clave jurídica de la revocación estuvo en la relación entre la ley de expropiación y el estatuto corporativo de YPF. La defensa argentina había construido su apelación sobre tres pilares:

El primero apuntaba a que el litigio debió tramitarse en la Argentina.
El segundo sostenía que la jueza Loretta Preska interpretó de manera errónea el derecho societario y administrativo argentino.
El tercero planteaba que, aun en un escenario adverso, la indemnización debía calcularse al tipo de cambio vigente al momento de la sentencia de 2023 y no al de 2012, algo que hubiese recortado el monto a aproximadamente un tercio.

La Cámara consideró apropiado que el juicio siguiera en Nueva York, pero revirtió el fallo por dos razones de peso. Por un lado, entendió que el estatuto de YPF debía ser leído como un contrato bilateral y no plurilateral. Por otro, concluyó que los reclamos por daños derivados de un presunto incumplimiento contractual quedaban desplazados por la ley de expropiación, que tenía preeminencia legal sobre ese estatuto. Ese razonamiento fue el que desarmó la sentencia previa.

La deuda en dólares preocupa

Lo llamativo no fue el contenido del fallo, sino la respuesta posterior de los activos argentinos. En la rueda, los Globales operaron en baja y el panel de bonos en dólares dejó una foto claramente negativa. Según las cotizaciones observadas en el mercado, el AL29D cedió 0,2% en el día, el AL30D perdió 0,5%, el AL35D cayó 1,1% y el AE38D retrocedió 1%. Más atrás, el AL41D aflojó 0,6%, el GD30D bajó 0,5%, el GD35D cayó 1% y el GD46D se deslizó 0,5%.

Ese comportamiento revela que la buena noticia judicial no logró modificar la tendencia de fondo en la curva soberana. Incluso los títulos más cortos, que suelen reaccionar con mayor sensibilidad cuando mejora el frente financiero, mostraron variaciones débiles o directamente negativas. El problema de la deuda argentina no se agotaba en el juicio de YPF y, por lo tanto, remover esa amenaza no alcanzaba por sí solo para provocar una recomposición.

La lectura es delicada porque el litigio representaba el pasivo contingente más grande que pesaba sobre el Estado. Si semejante alivio no fue suficiente para empujar al alza a los bonos, entonces la preocupación dominante pasa por otro lado. La consistencia macroeconómica, la acumulación de reservas, la sustentabilidad del esquema cambiario y la capacidad de bajar de manera sostenida el riesgo país siguieron pesando más que el resultado de una causa judicial resonante.

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