El último Semanario Económico de Diego Giacomini expone un escenario que incomoda al Gobierno. Desde el inicio de la gestión de Javier Milei, la expansión de los agregados monetarios muestra una tendencia alcista que, lejos de moderarse, se intensificó después del anuncio de emisión cero realizado a mediados de 2024.
La emisión no se frenó.
En los primeros seis meses de gobierno, la política monetaria logró una fuerte licuación de pesos. Sin embargo, desde junio de 2024 la situación cambió. En los últimos trece meses, tanto el Banco Central (BCRA) como el sistema financiero expandieron la cantidad de dinero a un ritmo mayor que el observado en la primera etapa.
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Este aumento de la oferta de pesos convive con una demanda monetaria débil. Según Giacomini, en la Argentina la demanda de dinero por ahorro prácticamente no existe de manera permanente, ya que la población prefiere dolarizar sus excedentes. Esto significa que cualquier crecimiento de la cantidad de pesos que supere el modesto aumento del nivel de actividad, estimado en apenas 3,2% respecto de noviembre de 2023, se traduce en exceso de oferta monetaria.
Un dólar que favorece a exportadores
El avance reciente del tipo de cambio es visto por el analista como un paso en la dirección correcta hacia su valor de equilibrio. Sin embargo, el beneficio hoy se concentra casi exclusivamente en los exportadores, en especial el sector agropecuario, que recibe un doble estímulo gracias al dólar más alto y a la reducción de retenciones.
La suba de la divisa licúa costos en dólares y mejora el poder adquisitivo de la facturación en el mercado local. Según el informe, los exportadores viven su mejor momento desde junio de 2024 en términos de tipo de cambio real ajustado por inflación minorista.
La realidad es muy distinta para la construcción, la industria, el comercio y el turismo. En 2024, el dólar blue tuvo un poder de compra mayor que el dólar oficial actual para construir, importar insumos o viajar. Esto significa que, a pesar de la reciente mejora del tipo de cambio oficial, esos sectores no recuperan la competitividad perdida.
El CEPO empresarial es otro factor que distorsiona el mercado. Las compañías enfrentan restricciones para acceder a divisas, pagar dividendos o cancelar deudas, y están obligadas a liquidar en el mercado oficial cualquier financiamiento externo. Además, se prohíbe el pago anticipado de importaciones salvo para bienes de capital, que se cancelan en esquemas parciales.
Giacomini señala que al actual nivel de tipo de cambio oficial, la demanda de divisas por parte de individuos está totalmente desalineada con el superávit comercial, que es la única fuente genuina y sostenible de dólares. La formación de activos externos, medida en estos valores, es similar a la que se registraba antes de la crisis cambiaria de Mauricio Macri. No hay ingreso de capital privado y la inversión extranjera directa acumulada es negativa.
La banda cambiaria, cada vez más cerca del techo
El informe proyecta que el dólar nominal seguirá su recorrido hacia la parte superior de la banda cambiaria vigente y que podría alcanzarla en septiembre, un mes antes de las elecciones nacionales. Con una inflación mensual de 1,7%, sostener la banda que se actualiza al 1% por mes implicaría volver a una apreciación real de la moneda, deteriorando la competitividad y la rentabilidad de la economía.
La estrategia de Milei en jaque
Para Giacomini, el oficialismo carece de un plan económico integral y actúa de forma reactiva con un objetivo único: reducir la inflación. La estrategia para lograrlo se apoya en el ancla cambiaria, es decir, mantener el dólar por debajo del ritmo de los precios para desacelerar la inflación.
El problema es que, cuando el dólar sube de manera sostenida, ese ancla desaparece y la inflación vuelve a acelerarse. Esto ya ocurrió en el pasado reciente. Primero fracasó el crawling peg del 2% mensual y luego el del 1%. Ambos intentos terminaron abandonados.
El economista advierte que la inflación dejó de bajar y que los datos de julio y agosto serán más altos que los de mayo y junio. La suba del dólar quita el ancla y provoca una aceleración, aunque no será un salto abrupto.
La libre flotación será inevitable
El fracaso del actual esquema y la falta de reservas netas positivas dejarían como única alternativa la libre flotación del tipo de cambio. El interrogante es si esta apertura se hará solo para individuos o también para empresas. En el segundo caso, el tipo de cambio real inicial sería más alto, pero también la inflación.
Postergar la decisión aumentaría el riesgo de una suba más brusca del dólar y de una aceleración inflacionaria mayor, porque habría más pesos en circulación, mayor convalidación y menor demanda de moneda local.
Un desafío político y económico
Un cambio de régimen cambiario sería un golpe político para Milei, ya que afectaría sus dos principales credenciales: estabilidad cambiaria y desinflación. El informe incluso plantea que el actual equipo encabezado por Luis Caputo podría no liderar esta transición y menciona a Federico Sturzenegger como posible reemplazo, debido a su histórica defensa de la libre flotación.
Un resultado ajustado o adverso lo complicaría y podría aumentar la volatilidad previa a las elecciones de octubre.
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