Según el Presupuesto 2017, la obra pública será la clave para revertir la recesión y lograr que el PBI registre una variación positiva en 2017.Puntualmente, en el Presupuesto 2017 el gasto en
capital (+32.1%) crecerá más que el gasto corriente (+21.2%), reflejando que la obra pública será la estrella del gasto durante el próximo año.
La inversión real directa (+38.7%), que es obra pública, y las Transferencias de Capital (+37%), que se destinan a obra pública también, son las partidas que más crecen de todo el presupuesto. En este ítem sobresale el crecimiento de las partidas destinadas al Ministerio del Interior, Obras Públicas y Vivienda (+52.4%).
En este marco una pregunta clave a responder es: ¿la obra pública sentará las bases de un proceso de crecimiento sostenido de largo plazo que dispare el PBI per cápita o, por el contrario, sólo servirá para generar un rebote del nivel de actividad de corto plazo (2017) que no se sustentará más adelante (2018/2019)?
Tanto la teoría como la evidencia empírica muestran que los procesos de crecimiento sostenido de largo plazo con aumentos de PBI per cápita dependen positivamente de la inversión privada. Es
decir, hay crecimiento de largo plazo y aumentos del PBI per cápita si y sólo si hay detrás un proceso sostenido de inversión privada.
¿Por qué es determinante la inversión privada?
Porque es la inversión privada la que acumula capital, mejora la productividad y genera riqueza, ampliando la frontera de posibilidades y creando puestos de trabajo genuinos, de manera de impulsar tanto la oferta como la demanda agregada.
De hecho, la evidencia empírica muestra que las tasas de crecimiento se aceleran y se sostienen más en el tiempo cuando la inversión privada gana peso relativo en términos de la inversión total.
Por el contrario, la tasa de crecimiento y el PBI per cápita caen cuando la inversión privada pierde peso relativo.
En Argentina la inversión tuvo una patrón estable entre 1950/1980. En ese período, la inversión bruta interna promedió 20% del PBI y la tasa de crecimiento del PBI promedió 3.0% anual. Sin
embargo, a principios de los 80s hubo un quiebre, los niveles de inversión se desplomaron y el PBI cayó en 1981/1982/1985/1988 y 1989. Más tarde, en 1992/1998 la relación IBIF/PBI repuntó y el
PBI volvió a crecer.
Sin embargo, a finales de los ´90s y principios de los 2000s el ratio IBIF / PBI volvió a caer, y la tasa de crecimiento fue negativa en 1999/2002. En 2003/2011 se revierte la tendencia y la economía vuelve a crecer. A partir de 2012 pierde vigor y la economía se estanca.
En este marco, la inversión pública servirá para impulsar el crecimiento económico si y sólo sirve para impulsar el crecimiento de la inversión privada, con lo cual importa no sólo en qué se invierte desde la órbita estatal, sino también como se lo financia.
La teoría y la evidencia empírica muestran que puede haber dos relaciones opuestas entre la inversión pública y la inversión privada: una relación de sustitución y una relación de complementariedad.
Si la relación es de sustitución, un aumento de la inversión pública conduce a una reducción de la inversión privada. Por el contrario, con complementariedad, un incremento de la inversión pública favorece la inversión privada.
De acuerdo con todos los estudios, operan ambos efectos (sustitución y complementariedad), pero el resultado final de la inversión pública sobre la inversión privada depende del tipo de inversión pública que se haga y de sus mecanismos de financiación.
En este sentido, la teoría y la evidencia empírica han encontrado que si los mecanismos de financiamiento generan crowding out e inestabilidad del tipo de cambio real, la inversión privada termina deprimiéndose.
En otras palabras, la ciencia económica ha encontrado quetanto las desviaciones del tipo de cambio real de su valor de equilibrio como la deuda externa impactan negativamente en la acumulación de capital y la inversión privada.
Adicionalmente, para un país emergente exportador de commodities, los términos de intercambio impactan positivamente sobre la inversión privada. Un deterioro de los términos de intercambio encarece las importaciones de bienes de capital e intermedios, afectando negativamente la inversión privada.
En este marco, en E&R hemos estudiado (econométricamente) el impacto de la inversión pública, la deuda externa, la inestabilidad del tipo de cambio y los términos de intercambio sobre la inversión privada en Argentina desde 1950.
Los resultados del modelo E&R explican en un 82% el comportamiento de la inversión privada en Argentina, mostrando que la inversión pública, el endeudamiento externo y la volatilidad del tipo de cambio real (en el corto plazo) han sido negativos para la inversión privada en Argentina desde 1950 hasta la fecha.
Por otra parte, el modelo también muestra que los términos de intercambio también son relevantes para la inversión privada.
Los resultados muestran que en Argentina, al menos hasta ahora, la inversión pública fue significativamente sustitutiva y des‐incentivadora de la inversión privada, por lo que la relación de complementariedad entre inversión pública privada y privada, al menos hasta ahora, no se ha verificado en la Argentina.
Este impacto negativo de la inversión pública sobre la inversión privada puede darse por 2 motivos.
1ro., puede ser consecuencia de que la obra pública ha sido “mala” y no “buena”, entiendo como “buena” a aquella obra pública que provee una infraestructura que mejora la productividad del sector privado, incentivándolo a invertir y acumular capital.
2do., la obra pública puede impactar negativamente sobre la inversión privada, porque los mecanismos de financiación (deuda e inflación) de la inversión pública generan crowding out e
incertidumbre en el sector privado. El financiamiento vía impuesto inflacionario atenta contra el cálculo de retornos y rentabilidades desalentando la inversión.
El financiamiento de la inversión pública con deuda afecta negativamente el volumen de crédito disponible para el sector privado.
Los costos de financiamiento aumentan, y en consecuencia la inversión privada disminuye.
De hecho, el modelo E&R muestra que el endeudamiento externo impacta significativa y negativamente sobre la inversión privada, confirmando la hipótesis que el Debt‐Overhang deprime la inversión privada. Es decir, el aumento de los niveles de deuda y del peso de los intereses funciona como una tasa impositiva marginal sobre la inversión privada.
Nuestro modelo también concluyeque la volatilidad del tipo de cambio real9 es estadísticamente significativa a la hora de explicar (negativamente) la inversión privada: a mayor volatilidad del
tipo de cambio real, menos inversión privada. ¿Por qué? Porque la volatilidad del tipo de cambio es fuente de incertidumbre e impide el cálculo de costos, rentabilidades y retornos.
La volatilidad del tipo de cambio real es un obstáculo para la recuperación de la inversión privada, que necesita bajo niveles de incertidumbre de tipo de cambio. Paralelamente, nuestro
modelo ha encontrado que los términos de intercambio son significativos e impactan positivamente.
De acuerdo con nuestro análisis y los resultados del Modelo de Inversión Privada E&R, la expansión de la obra pública serviría principalmente para generar un rebote del nivel de actividad (+2.5%/+3.0%) en 2017,pero sería ineficaz para impulsar un crecimiento “en serio” con aumentos importantes y sostenidos del PBI per cápita como necesita nuestro país, porque le pone un techo bajo(o deprime) a la inversión privada.
Aun suponiendo que el nuevo gobierno es mejor que todos los anteriores y logra identificar la “buena” inversión, la inversión pública seguiría poniéndole un techo bajo a la inversión privada
dificultando que se dispareun proceso de crecimiento “en serio” con sostenidos incrementos de PBI per cápita. ¿Por qué? Porque el déficit fiscal y la obra pública serían financiadas con deuda, y
nuestro análisis (modelo) muestra que el sistemático aumento del nivel de endeudamiento impacta negativamente en la inversión privada.
Mayor deuda genera crowding out del sector privado, reduciendo y encareciendo el crédito disponible para las firmas. Paralelamente, el financiamiento vía deuda genera volatilidad de tipo
de cambio en el cortoplazo, lo cual también deprime la inversión privada. Altos niveles de financiamiento externo abaratan al dólar en términos reales.
Si este abaratamiento del dólar tiene lugar sin una reducción del peso del gasto público, de la presión tributaria, del déficit fiscal y del costo del financiamiento, las expectativas de devaluación resurgen afectando negativamente a la inversión privada. De hecho, esta dinámica está presente hace varios años afectando en forma negativa a la inversión privada.
En definitiva, creemos que esta estrategia económica basada en la obra pública financiada con fuerte emisión de deuda probablemente le pondrá un techo bajo o directamente desincentivará la inversión privada en el mediano plazo.
El endeudamiento creciente funciona como un impuesto marginal sobre la inversión, convirtiéndose en un obstáculo para invertir y crecer “en serio”. Más aún en un país con presión tributaria record.De esta manera, los capitales privados buscan otros puertos para invertir.
En conclusión, el incremento de la inversión pública tiene más probabilidad de actuar como sustituto de la inversión privada en lugar de complementarla. O por lo menos, el efecto sustitución pareciera ser mayor al efecto complementario dada las condiciones de hoy día (elevada inflación, presión tributaria récord, gasto público desbocado, déficit fiscal, etc.).
En este contexto, lo más probable es que el PBI continúe atado al ciclo político, con años impares (electorales) en los cuales el nivel de actividad registra un moderado rebote y años pares (post
electorales) en los cuales el sistema macroeconómico ajusta pagando la cuenta de la política fiscal no sustentable del año anterior.
