Sin embargo, lo más probable sería que el gobierno intentara una 3ra. vía, aplicando un camino intermedio que consiste en un ajuste a medias que tiene como objetivo ganar tiempo y procurar llegar a terminar el mandato en las mejores condiciones posibles.
En definitiva, es un proceso de ajuste que el gobierno encara impuesto por la realidad económica; porque “no le queda otra”. Este escenario equilibrista surge porque, si bien la racionalidad económica impone el ajuste “por las buenas”, el gobierno no está dispuesto a eliminar el déficit y escoge un ajuste menor al requerido.
El escenario “equilibrista” tiene un pequeño componente de ajuste impulsado por políticas de gobierno y otro componente de ajuste por licuación de gasto vía inflación.
De acuerdo con nuestros supuestos y estimaciones, en el escenario “equilibrista” el gobierno intentaría aplicar un ajuste fiscal reduciendo el gasto en subsidios económicos (transporte y energía) de tal modo que la quita inicial (45%) compensara el aumento provocado por la devaluación, haciendo que el gasto agregado en subsidios económicos se mantuviera en los mismos niveles nominales del 2013 (varíe 0%).
La otra porción del ajuste se daba por licuación del gasto vía inflación, que estimábamos entre 45%/50% en 2014. O sea, la elevada inflación disminuía el gasto en términos reales y servía para solucionar en parte el exceso de gasto.
Paradójicamente, la elevada inflación era parte de la solución.
¿Hay chances que la inflación sea controlada en 2014? De acuerdo con los datos del INdEC, la inflación minorista ascendió a 7.2% en los 2 primeros meses de 2014. Paralelamente, la inflación acumulada del Congreso ascendió a 9.1% en el mismo período. Es decir, si la inflación siguiera con el actual ritmo, anualizando los resultados del 1er. bimestre, el aumento del nivel general de precios sería de entre 52.0% (INdEC) y 68.6% (Congreso) anual en 2014, respectivamente.
Las Expectativas de Inflación
Sin embargo, de acuerdo con la encuesta de la UTDT (Universidad Torcuato Di Tella), las expectativas de inflación para los próximos 12 meses bajaron en marzo ’14 en relación a febrero’14. Considerando el promedio, la inflación esperada cae en las 3 regiones respecto al mes anterior.
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El mayor descenso se observa en el Gran Buenos Aires (3,6 puntos porcentuales), donde se registra el nivel más alto de las tres regiones bajo estudio (39%). En el Interior del país las expectativas bajan 1,5 punto porcentual ubicándose en 38,8%, mientras que en la Capital federal caen 1,7 punto porcentual y se sitúan en 37%.
El descenso de las expectativas se vincula con el hecho de que tanto los datos de INdEC como los relevamiento privados mostraron una desaceleración en febrero respecto de enero. En concreto, el IPC UN se redujo de 3,7% a 3,4%; el IPC de CABA pasó de 4,8% (enero) a 4,4% (febrero) y el índice del Congreso Nacional cayó de 4,6% a 4,3% en el mismo período.
De modo, que si bien marzo suele ser un mes estacionalmente elevado en materia inflacionaria, el público considera que el aumento de precios ya habría captado en gran medida los efectos de la devaluación de enero.
Además, la caída del poder adquisitivo del ingreso de los trabajadores en los 3 meses comprendidos entre diciembre y febrero jugó en el mismo sentido: la inflación (+12.8%) le habría ganado ampliamente al salario (+3.8%), generando una caída del poder adquisitivo del 8% (acumulada entre diciembre y febrero). De modo que el público habría anticipado la reducción en el ingreso disponible de las familias que le impondría un techo al avance inflacionario.
No obstante, lo que más contribuyó al descenso de las expectativas de inflación fue la señal que dio el BCRA al anclar el tipo de cambio, subir la tasa de interés y absorber $32.400 millones en el 1er. bimestre del año. También fue muy importante el accionar del BCRA y sus efectos sobre el mercado cambiario paralelo, en el cual logro reducir la brecha cambiaria, del 65% al 35%.
El público parece haberle creído al Central en su intención de regularizar los desequilibrios de política monetaria. Sin embargo, para que las expectativas se mantengan, el BCRA debe sostener la actual estrategia a pesar de los costos implícitos en enfriar el nivel de actividad y de las presiones que podrían ejercer los distintos sectores económicos y hasta alguna esfera del Gobierno. De lo contrario, volveríamos a caer en un a inconsistencia e política monetaria.
La Inflación en lo que resta de 2014
Hay chances que la inflación se desacelere en relación a los 2 primeros meses del año. Que se consolide la reciente baja de las expectativas de inflación es crucial para que el aumento del nivel general de precios “ceda terreno” en los próximos meses. (...)
Dada la actualidad de los fundamentos macroeconómicos de Argentina bajar la inflación a 35% anual no es una tarea sencilla. La desaceleración de la inflación exige esfuerzos monetarios y fiscales. Por un lado amerita absorber el exceso de pesos del mercado (5.1% del PBI) y subir la tasa de interés, por el otro exige reducir el gasto público en términos del PBI.
Cuanto mayor sea el ajuste fiscal, la absorción monetaria y la suba de tasa (menor nivel de actividad), la inflación podría ubicarse más cerca de 35%. Por el contrario, a menor ajuste fiscal y monetario, más elevada inflación.
(...) El BCRA debe ahondar esfuerzos para eliminar la totalidad del exceso de oferta de pesos del mercado, que de acuerdo con nuestras estimaciones ascendía a 5.1% del PBI ($150.000 millones) hacia fines de 2013. (...)
Hay que eliminar el exceso de pesos para evitar que haya “combustible” que alimente la “corrida” contra reservas y las presiones cambiarias, tanto en el mercado oficial (dólar ahorro) como en el mercado paralelo de cambios. En este sentido, el BCRA debe maximizar la colocación de LEBACs para minimizar la cantidad de pesos excedentes que puedan correr contra las reservas y presionar sobre el dólar paralelo.
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En un escenario sin ajuste fiscal, el BCRA debería emitir $100.475 millones para financiar el exceso de gasto del Ministerio de Economía. (...)
En este escenario, el BCRA debería colocar $136.004 millones de LEBACs para reducir la base monetaria a $341.667 millones (8.6% del PBI) y M1 a $412.941 millones (10.4% PBI nominal) hacia fin de año y así eliminar el exceso de oferta de pesos, con lo cual el stock total de papeles de deuda de la autoridad monetaria pasaría de $95.268 millones (fin de 2013) a $231.272 millones (fin de 2014).
La colocación de LEBACs y el ajuste monetario necesario para eliminar el exceso de oferta de pesos, bajar la inflación y desactivar la presión sobre las reservas y el tipo de cambio probablemente implicaría una suba de la tasa de interés, que podría llegar a niveles positivos en términos reales.
Si el gobierno aplicara una reducción en los subsidios económicos equivalente a 2.5% del PBI a partir de mitad de año, el ahorro fiscal podría ascender a $40.000 millones. Si esta baja de los subsidios se ahorrara en forma completa y no fuera aplicada a ninguna otra partida de gasto, el señoreaje (emisión) se reduciría $100.475 millones a $60.475 millones con lo que la colocación neta total de LEBACs que se necesitaría para eliminar el exceso de pesos se reduciría de $136.004 millones a $96.004 millones.
En otras palabras, el ajuste fiscal le quita presión al BCRA porque hace que la autoridad monetaria deba colocar una menor cantidad de LEBACs y subir menos la tasa para retirar el exceso de pesos y tener más probabilidad de contener la inflación, las expectativas de devaluación y la probabilidad de crisis cambiaria.
En lo que va del año el ajuste monetario puesto en práctica por el BCRA ha sido muy fuerte.
En términos anualizados el ajuste monetario ha sido casi el doble del que se necesitaría para eliminar el exceso de oferta de pesos en un contexto de inflación del 35% anual y sin ajuste fiscal. En este sentido, los números son elocuentes: entre fines de enero y mediados de febrero pasado el BCRA duplicó la tasa, subiéndola de 14% a 28% anual.
(...) El BCRA parecería tener en claro el camino a seguir. Sin ajuste fiscal, la autoridad monetaria está maximizando el ajuste monetario a la espera que el Ministerio de Economía materialice una reducción de la tasa de crecimiento del gasto, que de darse, se canalizaría a través de una reducción de los subsidios económicos.
Más allá de este último comentario, hay que tener en claro que la contención de la inflación se daría por una suba de tasa, una reducción de la cantidad de dinero en términos reales y eventualmente una reducción del ingreso disponible vía reducción de los subsidios. Es decir, todas las alternativas para reducir la inflación implicarían menor consumo y nivel de actividad.
En otras palabras, la contracara de la reducción de la inflación es una caída de la tasa de crecimiento del PBI. Es decir, 2014 es un año de estanflación para Argentina. Hay certeza que la inflación se ubicaría en el mejor de los casos en torno al 35% anual con una tasa de crecimiento del PBI negativa. (...)"
