"Si ustedes observan la línea argentina, nunca la van a ver en la línea de la revaluación de la moneda, siempre la van a ver en la línea de la depreciación; tal vez no con la intensidad que querrían todos los exportadores, pero entonces no me vengan a hablar de inflación después porque, si yo no tengo controlada también la variable del dólar, ¡vamos muchachos, dos más dos son cuatro!, y todos sabemos que terminan referenciando los precios de los bienes y los servicios en dólares. Pongámonos de acuerdo porque no se puede tener la chancha, los 20 y la máquina de hacer chorizos. Hay que tener un adecuado timing de cómo se maneja cada una de esas variables. Quiero aclararles que nuestro modelo es de crecimiento, no de metas de inflación; ése es el método del Consenso de Washington",
LO QUE VIENE
Cristina, devaluación vs. inflación: El debate continúa
Cristina Fernández ratificó el uso del ancla cambiaria como contención de los precios aunque, además, dejó en claro que la inflación no es su prioridad sino el crecimiento (en verdad, ella alude al nivel de actividad). Es evidente que hay un debate importante, desde hace semanas, acerca de una depreciación más veloz del peso solucionaría el problema cambiario, o si es menester un ajuste monetario-fiscal. Cristina decidió ni lo uno ni lo otro. Es válido algun apunte al respecto:
23 de noviembre de 2011 - 00:00
Cristina Fernández,
en el encuentro de la UIA,
Hilton Hotel, Puerto Madero
22/11/2011.
CIUDAD DE BUENOS AIRES (Economía & Regiones). Dada la circunstancia actual del mercado de cambios, con fuga de divisas en niveles record y un clima de nerviosismo creado innecesariamente por las medidas intervencionistas aplicadas en las últimas semanas, una corrección del tipo de cambio nominal aparece como una medida inevitable para intentar corregir esta coyuntura difícil.
No obstante, es importante señalar que en el marco del actual 'modelo', con déficit fiscal, emisión monetaria para financiar al tesoro y plena utilización de la capacidad instalada de la economía, un ajuste del tipo de cambio nominal (devaluación) no tendría impacto significativo y sería neutralizado en gran medida por la inflación.
Es decir, una devaluación solucionaría el problema cambiario de cortísimo plazo pero con los actuales fundamentos macro no tendría efectos perdurables si no hay un cambio de política; políticas fiscales y monetarias más prudentes.
Los efectos positivos de una devaluación nominal son perdurables en materia de competitividad y protección al sector sustituidor de importaciones si y sólo si la inflación no los licúa.
O sea, más allá que la “suba” del dólar solucione el problema cambiario de hoy en día, es imprescindible una desaceleración del ritmo de incremento de los precios para que los efectos reales de la devaluación perduren en el tiempo.
Con un escenario internacional jugando a favor (aunque menos que antes), la inflación puede atenuarse sólo si se aplican políticas fiscales y monetarias más prudentes.
El gasto público y la emisión monetaria tienen que crecer menos que en la
actualidad.
El tipo de cambio competitivo fue uno de los principales pilares del actual modelo.
Durante los últimos cuatro años el aumento del nivel general de precios triplicó la depreciación del tipo de cambio nominal contra el dólar, por lo que el tipo de cambio real, contra la divisa norteamericana, se ubica hoy tan solo un 12% por encima de la salida de la Convertibilidad.
Puntualmente, desde enero 2008 hasta la actualidad la inflación minorista ascendió a 102%, mientras que el peso se depreció nominalmente contra el dólar un 34%. En este marco, los argentinos, que tienen en cuenta lo acontecido en las décadas de los 70s, 80s, principios de los 90s y en 2002, consideran que el dólar está barato.
En la actualidad, el contexto macroeconómico es muy diferente al de los 70s; 80s; y comienzos de los años 2000s. En este sentido, todos los cambios acontecidos tanto en la economía mundial como en la nacional contribuirían a que hoy en día el tipo de cambio real de equilibrio fuera más bajo que el de las décadas anteriores.
Básicamente, el tipo de cambio real de equilibrio de hoy en día podría ser más bajo que el de las décadas anteriores porque en el presente nuestra economía tiene, producto de los términos de intercambio favorables,
> una capacidad de generación de dólares muy superior a la que tenía en el pasado y,
> una necesidad de divisas también inferior (básicamente por el default y la reprogramación de la deuda).
Por el lado del escenario internacional, los actuales términos de intercambio favorables, la debilidad del dólar, la baja tasa de interés internacional, la integración con Brasil y la mayor apertura de nuestra economía (con un mundo jugando a favor) contribuyen a que el tipo de cambio real de equilibrio sea más bajo que en el pasado.
Por el lado doméstico,
> una productividad más elevada que en los ‘70s y ‘80s,
> menores necesidades financieras en dólares (amortizaciones e intereses),
> el bajo nivel de dolarización del mercado bancario y del crédito,
> el mayor stock de reservas,
> la ausencia de déficit cuasi fiscal del Banco Central,
> el menor déficit del Tesoro y
> la política expansiva de gasto público,
también contribuyen a que el tipo de cambio real sea más bajo.
Factores de la economía doméstica que contribuyen a un menor tipo de cambio real de equilibrio:
• La ganancia de productividad en los sectores exportadores tiende a generar una apreciación estructural del tipo de cambio real (dólar barato). En los últimos veinte años nuestra economía, particularmente el sector agrícola y la agroindustria exportadora han ganado productividad con respecto a las décadas del 70s y 80s.
• Un aumento estructural del gasto público orientado a la adquisición de bienes y servicios domésticos genera una apreciación del tipo de cambio real de equilibrio vía presión de demanda y aumento de precios. Durante los últimos años la política fiscal fue muy expansiva y el gasto público ganó mucho peso relativo en el producto de nuestra economía.
• En la actualidad el déficit del Tesoro es mucho más bajo que el de las décadas del 70s; 80s y comienzos de los años 2000s. Paralelamente, hoy en día el BCRA tiene resultado cuasi fiscal positivo mientras que en el pasado tenía déficit. En este marco, la expansión monetaria de hoy en día es estructuralmente mucho más moderada que la de los Años 70s y 80s, lo cual constituye otra razón para que el tipo de cambio real de hoy en día sea más bajo que el de aquel entonces.
• Cuanto menor sea la capacidad de sustituir importaciones que tenga una economía, mayor será la probabilidad que una depreciación nominal se traslade a precios, y por ende el tipo de cambio real no aumente. La mayor parte de las importaciones argentinas son insumos intermedios, bienes de capital y piezas para bienes de capital (73% en 2010), por lo tanto la capacidad de sustituir importaciones es muy acotada; y por el contrario, el traspaso a precios sería mayor y el tipo de cambio real no se depreciaría.
• Cuanto mayor sea el grado de apertura de una economía, mayor será la probabilidad que una depreciación del tipo de cambio nominal se traslade a precios y por ende, el tipo de cambio real no gane competitividad. En la Argentina de hoy, las exportaciones e importaciones representan el 40% del producto si se mide en términos corrientes (y el 27% a precios de 1993); este ratio duplica al del promedio de la década del ’90 y más que triplica el de los años ‘80s y ‘70s.
Factores de la economía internacional que contribuyen a un menor tipo de cambio real de equilibrio:
• Una mejora de los términos de intercambio genera una apreciación del tipo de cambio real de equilibrio de largo plazo porque genera una mejora estructural del saldo comercial que acrecienta la oferta permanente de dólares.
En la actualidad, los términos de intercambio son muy superiores a los de comienzos de los años 2000 y a los de la década del '80.
• Una reducción permanente de la tasa de interés real internacional tiende a contribuir a que el tipo de cambio real de equilibrio de Argentina se aprecie.
Al bajar la tasa, la posición deudora del país con el resto del mundo mejora, impactando positivamente en el ingreso nacional (y por ende apreciando el tipo de cambio real).
En la actualidad la tasa internacional está en su mínimo histórico y se proyecta que continúe con estas características por los próximos años. Adicionalmente, hay que tener en cuenta que la reestructuración de la deuda redujo los niveles de amortización y pago de intereses en dólares a niveles muy bajos durante los próximos años.
• La debilidad del dólar en el mercado internacional contribuye a que el tipo de cambio real de equilibrio sea más apreciado (el dólar más barato en pesos) que en los 70s; 80s y comienzos de los 2000s. Por aquellos años el dólar ganaba poder adquisitivo frente a todas las monedas del contexto internacional. Por el contrario, hoy en día lo pierde.
• La integración con Brasil, uno de los principales emergentes receptores de IED y de capitales financieros internacionales potencia nuestras exportaciones contribuyendo a apreciar nuestro tipo de cambio real de equilibrio.
En este marco y de acuerdo con el análisis de los fundamentos de la economía internacional y doméstica, en E&R consideramos que el tipo de cambio real actual está, en realidad, próximo al equilibrio. Por ende, una devaluación serviría para ganar competitividad y protección siempre y cuando se tomen medidas de política monetaria y fiscal consistentes.
Es decir, la tasa crecimiento del gasto y de la emisión monetaria deberían reducirse sustancialmente para que la inflación se reduzca y los efectos reales de la depreciación nominal perduren en el tiempo. De lo contrario, sería “pan para hoy y hambre para mañana”.
En otras palabras, en E&R estimamos que la depreciación del tipo de cambio nominal tendría bajos efectos reales y, por ende, no serviría de mucho para incentivar el nivel de actividad vía estimulación de exportaciones o protección de los sectores sustituidores de importaciones en el mediano plazo.
En este marco, en E&R hicimos un ejercicio con tres escenarios. Este ejercicio asume para los tres escenarios que el mundo continúa jugando a favor en 2012, aunque menos que en 2011 y 2010.
Puntualmente, la tasa de referencia de EEUU continúa en 0.25%; el dólar sigue debilitándose en el escenario mundial, la tonelada de soja cotiza dentro del rango de los 430/480 dólares y Brasil continúa atrayendo capitales y crece al 3.5%.
Los tres escenarios se diferencian en el plano doméstico.
Aunque hay que destacar que en ninguno de los tres escenarios los agregados monetarios crecen a un ritmo superior al de la actualidad.
En el primero se continúa con la actual política de depreciación suave, administrada pero sostenida del tipo de cambio nominal.
En el segundo (25%) y en el tercero (35%) asumimos depreciaciones nominales “de una vez” en enero y sin cambios de política.
En los tres escenarios, en diciembre 2012 el tipo de cambio real contra el dólar, el tipo de cambio real contra la moneda de Brasil y el tipo de cambio real multilateral, tendrían niveles similares a los de octubre / noviembre de 2011. En todos los casos, el incremento del nivel general de precios doméstico tendería a neutralizar los efectos reales de la depreciación nominal.
Los efectos reales de una depreciación nominal ponen en evidencia que el control del aumento del nivel general de precios debería ser el principal objetivo de política económica de la nueva administración. Bajar la inflación a un dígito es condición necesaria (aunque no suficiente) para poder tener un tipo de cambio real competitivo sustentable.
En este sentido, una política fiscal y monetaria más moderada contribuiría a reducir la inflación y a mantener el tipo de cambio real sin apreciarse durante más tiempo.